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赵建:双循环与区域分化时代的银行股投资逻辑

——从重庆银行IPO前火热现象说起
 
本文逻辑:
 
一、重庆银行IPO前受热捧意味着什么?
 
二、如何选择一家兼具成长与价值概念的商业银行?
 
三、投资一家城商行就等于投资一个城市
 
四、数字化转型能力是商业银行的基础能力
 
在双循环新格局与区域经济加速分化的背景下,重庆银行IPO前被热捧在资本市场上具有重大而又深刻的意义——投资该行等于投资直辖市重庆,投资于中国西部的成渝双城经济圈,投资于保障内循环的“大后方”。
成渝双城经济圈
 
一、重庆银行IPO前受热捧意味着什么?
 
对于银行股板块来说,一幕奇特的现象正在发生:一方面二级市场上,业绩稳定市盈率低的银行股板块一直倍受冷落,与整个大盘相比长期估值偏低;另一方面,一家即将上市的城商行却受到投资者的热捧,市场化询价发行定价在一倍PB,认购倍数创造纪录。
 
重庆银行,作为西部地区第一家即将上市的A+H股城市商业银行,得到众多投资者的关注和青睐。官方统计资料显示,该行网上发行初步有效申购倍数2690倍,创下了2019年以来从H股回归A股的A+H上市银行记录。这与二级市场上银行股的相对冷清形成鲜明的对比。
我们不得不重新思考后疫情与区域经济高分化时代,银行股的估值与投资逻辑。如果银行是实体经济发展状况的金融映射,那么在这个区域经济分化加速,双循环新格局深化空间差异的背景下,如何选择可以给我们带来持续稳定收益的上市银行?
 
尤其是在股市已经火热两年,泡沫现象已经引起高层注意,注册制加快落地,价值投资逐渐回归的最近一年,我们需要重新反思能够抵御市场波动,与实体经济和国家核心资产紧密相连的上市银行股的价值。
 
复杂的现象需要我们穿透到本质。重庆银行IPO的火热现象表明,银行股的投资逻辑正在发生重大变化。区域上的分化,城市群和都市圈的涌现,数字经济的崛起,后疫情时代的中国经济正在对银行股投资逻辑进行一次深刻的重构:
 
——“大而全”的全国性银行的投资时代已经结束,“小而美”的区域性城市商业银行因为被赋予了与成长股一样的价值而成为银行股投资的优质标的。
 
而在宏观层面上,针对不断分化的区域与城市发展差距,看好并投资某个城市及城市圈的最好方式就是,重仓资产负债表上承载当地核心资产的城市商业银行。
 
二、如何选择一家兼具成长与价值概念的商业银行?
 
中国经济总量和增量加速扩张模式已逐步向高质量和存量深化发展模式转变。这个宏观相位的转换体现在银行的投资策略转变上就是:从“大而全”的全国大型银行,转向“小而美”的城市商业银行。
 
需要用成长股的理念来选择具有投资价值的中国上市银行股。这对上市银行的估值理论和实践来说,都是一个新的挑战。
 
如何选择兼具有成长和价值双重优势的银行股?有两个估值因子是决定性的:一是数字化水平,能够充分对冲后疫情时代的不确定性和人们生活生产模式及体验场景的变化;二是业务主战场的经济潜力和发展质量,资产负债表上所承载的区域、城市和都市圈资产,本质上就是“金融服务实体经济”,并从实体经济中获得回馈价值的能力。
 
第一个因子,数字化能力对银行价值的赋能,代表是招商银行和平安银行,他们几乎不约而同的提出自己已经不是传统的以借贷为主的商业银行,而是一家金融科技公司。我们也看到了他们在资本市场上的表现,投资者给予的高估值。
 
第二个因子,面对区域发展的分化和中国经济在空间重塑方面的力量,则是几家优异的与当地经济紧密相连的城市商业银行。他们紧紧的抓住了数字化和后疫情时代区域空间深化重构带来的红利。
 
很明显,重庆银行同时拥有这两大因子的加持,在资产定价和投资价值上可谓获得双正向的”戴维斯双击”。这在最近几年,银行股长期相对低迷的环境下,是一个令人惊讶的表现。当泡沫和浮华逐渐沉淀,注册制下炒作的热情散尽,这种既能给投资者现金回报,又具有较高成长空间和想象力的上市银行,将是投资者长期重仓的战略选择。
 
我们需要在一个更长期的,与中国经济未来几十年更密切相关的大背景下思考核心资产的选择和配置。重庆银行较好的承载了西部经济崛起的过去、现在和未来。
 
因为作为当地的法人银行,几乎占有了重庆地区以及整个成渝双城经济圈的大量优质客户。在高质量发展的时代,优质客户是一家商业银行稳健发展的压舱石。经济调整和严监管时期,缺乏实体客户支撑的资产负债都将是昙花一现。对这个问题我在银行三部曲的两篇文章《 存款立行,谁来立存款》和《 凛冬已至,还有多少人假装干银行》中,进行了详尽的阐述。
 
三、投资一家城商行就等于投资一个城市
 
换句话说,投资重庆银行就是投资中国的西部经济崛起,投资为数不多的可以不依赖房地产和土地财政的,新发展动能强劲,数字化程度较高的优秀直辖城市重庆及延伸空间。
 
如果把中国的大城市看做一家家公司,我们该如何投资入股分享其经济发展成果?如何分享后城市化时代给予我们的可能最后的时代红利?
 
第一个答案当然是买这个城市的房产。但是如果你不在这个城市工作,如果你没有购房资格,如果监管层正一步步落实“房住不炒”的国家政策,如果你还希望有一个稳健的流动性储备(这在后疫情时期特别重要),那么以购置房产来对赌这个城市发展前景的时代可能已经过去。更重要的是,很多城市的房价已经远远超出了你的财务承受力度,而且房产都是大额交易,大部分时间变现起来都非常困难。更不用说正在路上的房产税。
 
因此答案是,投资立足这个城市,深耕这个城市及整个都市圈、地区经济的上市城市商业银行。
 
因为作为当地的法人银行,务实的发展思路,较短的决策半径,与地区产业特征深度兼容的银行文化,地方政府的政策和资源支持,等等,都将这个城市和地区的经济投射到了该地城商行的资产负债表上。
 
如果说过去中国经济高速增长,总量快速扩张的时代,全国性的商业银行更有充分利用中国经济总量大和扩张快、资产负债空间回旋余地广阔等优势的机会,那么在中国经济进入新的以质量替代数量,以存量替代增量的阶段,经营发展稳健,后成长性强的中小银行优势逐步体现。
 
因此,在当前疫情和数字化加速中国区域经济发展严重分化的时代,在银行股的投资逻辑上也要进行一次重大的战略调整——重仓那些具有后发优势,与当地经济深度融合,占有代表区域发展前景核心资产,为区域产业转型升级与都市圈一体化战略提供金融支持并获得潜在收益的城市商业银行。
 
这是当前投资银行股的主逻辑——中国经济发展的空间重塑,西部经济的崛起。告别过去的数量和速度驱动模式,面向高质量发展、面向十四五规划、面向新的区域一体化和城市化战略,将银行股的投资与当地区域发展潜力与城市经营水平联系在一起。
 
更为重要的是,如果中国经济体系从依赖外循环向内外循环相互促进的双循环新格局转变,西南成渝双城经济圈将承担起国家经济和技术安全的历史使命。恰如一个世纪以前的抗战时代和半个世纪前的新三线建设时代。
 
如果东部沿海地区是外循环时代的主角,那么在双循环时代,重庆及其辐射的西南城市圈,将成为中国经济内循环的主要区域空间力量:一方面向西开拓新的保障中国经济贸易安全的纵深空间,另一方面利用过去积累的产业和人才基础强化技术安全,逐渐解决核心技术方面的卡脖子问题。
 
阅读一下重庆的历史,无论是抗战时代的临时陪都,还是新三线时代的国家重点工程建设,都可以看到在当前巨大的时代转换主题下,重庆经济带的重要性。
 
因此,如果需要针对这一举措制定一个投资策略,寻找相应的资产标的,除了重庆区域板块的众多龙头企业,无疑重庆银行是一个理想的综合的选择。因为几乎重庆乃至整个成渝双城经济圈的优秀客户,都已经配置在该行的资产负债表上。
 
银行的广义资产负债表,很大程度上就是一个区域和一个国家的核心资产负债表。
 
我们从重庆银行优异的财务表现上,也都看到了这一点。在整个城商行不良率上升、净息差收窄、负债压力较大、资产荒依然严峻的整体背景下,重庆银行却走出了相反的表现:净息差从两年前的1.58%扩大为2.24%;不良率降为1.35%,大幅低于行业平均水平;一般存款和贷款占比大幅提升,既符合资管新规时代下的监管要求,又整固了资产负债表,等等。
 
四、数字化转型能力是商业银行的基础能力
 
另外一个核心因子,数字化和金融科技能力,在重庆银行身上也有明显的体现。相对于区域空间因子,数字化科技可能更富有发展前景的想象力,是银行能否被赋予成长概念的核心指标。根据我们的实地调研,“数字重庆银行”主要在以下几个方面形成了竞争力:
 
1,高管层对数字战略的高度认同与高效的执行力。重庆银行高管层对数字化转型具有完全一致的共识,在战略上加大对数字科技方面的研发投入和资源配置。制定了科学、系统的数字化转型方案,通过各种考核手段和激励措施消除了转型障碍,并依靠项目管理的方式持续提高数字化战略转型的执行力。
 
2,数字普惠金融服务能力。要解决普惠金融的世界难题,突破风险、成本、文化三大约束,只能依靠数字科技。“好企贷”为代表的在线信贷产品,不仅让重庆银行以金融科技推动小微企业金融服务优化升级,更体现该行在普惠金融数字信贷创新方面的长远考虑,既在业务前端提升客户体验,更为后端高效化解风险和处置纠纷创造条件、夯实基础。
 
3,核心对公客户的数字化对接能力。银行的作业模式必须与客户的日常场景相适应。当前数字化、线上化成为企业经营和公共机构服务的普遍趋势,疫情的发生也加速了这个进程。银行也必须适应这一趋势,将对公业务的服务、营销、产品等向线上和数字世界迁移,从而形成基于数字基础设施为支撑的新型银企关系。重庆银行最近几年将零售条线的数字化经营理念运用到对公客户上,积极探索与企业和政府机构的财务系统接口,形成了对公客户的数字化服务和产品研发优势。
 
4,数字风控能力。如果说过去的数字技术只体现在前台的线上渠道和数字场景体验上,当前银行的数字化进程正不断从前台向中后台迁移,数字风控系统正成为数字银行的核心竞争力。重庆银行也在加速完善数字风控系统,风铃智评大数据风控体系,将多维数据囊括在内,引入人工智能算法和深度学习,有效的管控住了住了复杂多变量下的信用风险和合规风险,大幅提高了风险调整后的资产收益率(RAROC),获得了监管系统“支付安全与风险管理优秀案例奖”。
 
5,数字员工队伍的培育。数字银行的基础是数字员工,也就是既懂银行业务,又能将客户的金融需求转换成数字科技需求的员工队伍。通过大力提升基层员工的数字化和无纸化操作水平,配合体系化的培训课程,重庆银行培养了一批能够适应数字世界“作战”的“特种部队”。这支队伍无论在营销和贷后服务中,都体现出了较高的专业技能和素质。
 
6,数字产品和服务的创新研发能力。一方面在总行层面,充分利用重庆银行研究院的智力资本积聚优势和同业信息获取优势加大研发和业务指导,保证各条线在数字化转型方面的战略正确;另一方面鼓励各个条线在一线和基层建立立足于实践的研究力量,第一时间捕捉客户信息和市场需求的变化,建立面向市场快速响应的数字产品和服务研发体系。
 
7,由数字科技支撑的敏捷型组织的形成。通过管理系统的数字化、信息化和网络化,在控制住总体风险的底限上将经营决策权有限度的下放,形成“分布式”的经营决策单元,从而既能防控住风险,又能保持住发展的步伐不变,最终实现了风险防控与业务发展之间的有效平衡。这都是数字管理技术的贡献。
 
8,务实的与本地经济深度融合的数字转型方案。重庆地区的数字化转型一直处于加速趋势。重庆银行通过深度参与政府规划部门的数字化转型项目,既承担了当地的社会责任,又能清楚的知道数字化转型中的金融服务需求,在区域的数字化转型中起到引领和主导作用,从而也就能获得更主动的发展机遇。
 
总之,后疫情和双循环新格局时代,银行股的投资逻辑正在发生深刻的变化,投资者追求的标的应该从“大而全”的大银行,转为“小而美”的区域小银行。因为,中国经济开始从“总量时间”步入“区域时间”,这是中国经济从起飞到着陆,从高速度到高质量,从增量到存量的必然结果。而资产负债附着在重庆乃至整个成渝双城经济圈,一直不断推进“数字化生存”战略的重庆银行,则兼具有成长和价值的双重概念,势必成为投资者追捧的对象。而从长远的视角来看,对于一家立足于数字经济和产业转型,为重庆和成渝双城经济圈支持国家双循环战略“保驾护航”的地方法人银行,通过上市更好的担负起为投资者创造价值、为当地经济发展贡献力量的宏大事业,这个重大的历程才刚刚开始。



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